Perspectivas Económicas

El crecimiento económico en un contexto de giros en las políticas

El riesgo político, los esfuerzos de reforma y los posibles giros en las políticas monetarias empañan las perspectivas para China, Europa y Estados Unidos.

Los cinco miembros del Consejo Asesor Mundial de PIMCO, un equipo compuesto por pensadores macroeconómicos de renombre internacional y antiguos responsables de la formulación de políticas, se unieron recientemente a los debates del Foro secular anual de PIMCO, donde abordaron los factores cruciales que podrían determinar la evolución de la economía mundial en los próximos tres a cinco años. Las opiniones del consejo representan un elemento valioso en el proceso de inversión de PIMCO. El presente documento representa un extracto de la conversación de amplio espectro mantenida por dicho consejo.

P: A lo largo del horizonte secular, los acontecimientos en China incidirán a buen seguro en la economía mundial. ¿Cuáles son las perspectivas sobre las políticas y el crecimiento económico de China?

R: La posición política del presidente Xi Jinping saldrá probablemente reforzada tras la celebración este otoño del XIX Congreso Nacional del Partido. Con el fin de afianzar su legado, Xi Jinping se ha fijado dos importantes objetivos a muy largo plazo para el gigante asiático: lograr la condición de «país desarrollado de renta baja» de aquí al momento en el que deje su cargo en 2022, y conseguir la condición de «país desarrollado avanzado» de aquí a 2049, año en el que se celebra el centenario del Partido Comunista. Para lograr estas metas, China debería experimentar un crecimiento anualizado de entre un 5% y un 6,5%, al mismo tiempo que abandona el modelo económico basado en la producción de bajo coste, esquiva la trampa de las rentas medias, procede al desapalancamiento y la reducción del riesgo del sistema financiero, evita una depreciación de la divisa demasiado rauda, mantiene la estabilidad política y satisface las expectativas de la población en materia de atención sanitaria, vivienda, educación, clima y empleo. Conciliar todos estos objetivos revestirá cierta dificultad.

A corto plazo, el presidente Xi Jinping seguramente hará hincapié en la estabilidad y el crecimiento (aunque se trate de un crecimiento de baja calidad) en detrimento de los esfuerzos reformistas, aunque después de que se consolide en el poder, como esperamos que ocurra este otoño, las estimaciones de crecimiento podrían verse reducidas y los esfuerzos de reforma podrían acelerarse. Sigue existiendo el riesgo de que la economía china no logre compensar el menor crecimiento derivado de las reformas y la ralentización de la expansión crediticia. Dicho esto, el Gobierno debería disponer de suficiente flexibilidad fiscal para contener cualquier riesgo a gran escala del sistema financiero.

La política de tipos de cambio del gigante asiático puede influir en los mercados de todo el planeta. Durante el horizonte secular, creemos que China adoptará un enfoque centrado en el «yuan estable», e incluso podría permitir que su moneda se aprecie por dos motivos fundamentales: evitar que Estados Unidos tache al país de manipulador de divisas e impedir una pérdida adicional de reservas, lo que ocurriría si se anticipara ampliamente una continua depreciación.

P: Hablemos sobre otro país que está experimentando una transformación secular, ¿cuáles son las perspectivas para el Reino Unido?

R: Por lo pronto, la economía británica está mostrando una firme resistencia, aunque el brexit y otros acontecimientos plantean riesgos a más largo plazo. A título de ejemplo, el descenso previsto de la inmigración como consecuencia del brexit probablemente ejercerá una presión bajista sobre el crecimiento tendencial. El riesgo de que se produzca una recesión en el Reino Unido durante el horizonte secular parece elevado, sobre todo si la economía es incapaz de reequilibrar su modelo desde la deuda y el consumo de los hogares hacia las exportaciones, y también reorientar las exportaciones desde Europa continental hacia el resto del mundo.

El debate sobre cómo se llevará a cabo el brexit se intensificará a buen seguro este otoño, aunque dada la enorme complejidad del proceso, el Reino Unido probablemente abandonará la Unión Europea después de la fecha oficial de marzo de 2019. Cuanto más se prolongue el periodo de transición, más tiempo le llevará al Reino Unido negociar nuevos acuerdos económicos. Entretanto, su economía podría sufrir considerables consecuencias negativas en los sectores financiero y de automoción, entre otros.

P: ¿Cuáles son las perspectivas para Europa?

R: Le economía del Viejo Continente sigue mejorando, y su abultado superávit por cuenta corriente proporciona cierto margen de maniobra. No obstante, su ciclo económico se halla varios años por detrás del ciclo estadounidense El desempleo permanece en cotas elevadas y las reformas estructurales cobran vital importancia. En el horizonte secular, Europa podría continuar experimentando dificultades para reajustar los flujos comerciales y restaurar la competitividad en las economías renqueantes. Algunos países presentan un alto nivel de endeudamiento y requieren urgentes reformas, lo que podría aumentar su vulnerabilidad ante una salida de la zona euro, un hecho que representa un riesgo y no un escenario central, pues esperamos que la zona euro permanezca intacta en el horizonte secular.

El populismo sigue constituyendo una tendencia que debemos vigilar en los años venideros. El partido populista Cinco Estrellas de Italia tiene las miras puestas en las elecciones presidenciales, el Reino Unido revela un cariz más nacionalista tras el voto favorable al brexit, Marine Le Pen y el Frente Nacional seguirán acaparando protagonismo en Francia, y además percibimos un creciente nacionalismo en otros lugares como Irlanda. Dicho esto, la victoria de Emmanuel Macron, aunada a los acontecimientos en los Países Bajos y Alemania, sugieren que, al menos por ahora, gran parte de la Europa continental está resistiendo a la ola populista.

P: Más allá del Viejo Continente, ¿cuáles son las perspectivas a más largo plazo sobre los movimientos populistas y nacionalistas en todo el mundo?

R: El nacionalismo y el populismo persistirán a escala internacional. El sentimiento populista (y la indignación) podría verse avivado si las recientes victorias populistas no desembocan en mejoras fundamentales para los trabajadores que permitieron dichos triunfos. Esta indignación podría (de manera un tanto paradójica) espolear aún más el nacionalismo y el proteccionismo con el transcurso del tiempo, lo que a su vez podría limitar el movimiento de personas y capital, además de traducirse en una presión bajista sobre el potencial de crecimiento mundial.

En EE. UU., observamos algunos indicios de rechazo: los opositores se están movilizando contra el presidente Trump y las políticas nacionalistas, y los políticos estatales y locales resaltan las ventajas de la globalización. A la larga, resulta poco probable que se retorne a una globalización sin trabas en EE. UU, si bien se podría rotar hacia un enfoque matizado de «una globalización más lenta» en lugar de la actual retórica nacionalista.

P: En el plano geopolítico, ¿cuáles son los principales riesgos y tendencias a los que deberíamos prestar atención en el horizonte secular?

R: Existe una gran incertidumbre sobre la forma final que adoptará la estrategia en materia de política exterior de la administración Trump. Sus políticas presentan tres ejes contrapuestos, a saber: 1) un enfoque agresivo de «Estados Unidos, en primer lugar» (por ejemplo, tachando a China de manipulador de divisas o amenazando con abandonar el Tratado de Libre Comercio de América del Norte [TCLAN]); 2) un enfoque tradicional de «Estados Unidos como líder del orden mundial» (por ejemplo, reforzando la OTAN o lanzando ataques en Siria); y 3) un enfoque operativo de «Estados Unidos como negociador» (por ejemplo, negociando con Corea del Norte o buscando acuerdos con Rusia).

En líneas generales, el riesgo de que se produzca un acontecimiento catastrófico o de significativos efectos perjudiciales, aunque sigue revelándose reducido, continúa siendo más elevado en el contexto de la administración Trump, dada la ausencia de un claro marco político. Hasta que se aporte algo más de claridad, podríamos ser testigos de un aumento de las alianzas regionales y una creciente probabilidad de que se produzcan guerras subsidiarias. Entre otras, debemos vigilar las situaciones en Siria y en Venezuela, la relación cada vez más tensa entre EE. UU. y Turquía, y la posibilidad de que se formalicen acuerdos comerciales regionales en Asia.

En lo tocante a Corea del Norte, puesto que parece poco probable que China y ahora Corea del Sur (tras los comicios recientes) realicen movimientos de calado, el presidente Trump podría tener que adoptar algún tipo de medidas. Sin embargo, lo máximo que Estados Unidos puede esperar conseguir es que Corea del Norte acepte congelar su programa nuclear (el país no cuenta con incentivo racional alguno para abandonar plenamente dicho programa) y detenga las pruebas de misiles (una concesión que Estados Unidos nunca ha logrado). En todo caso, la repercusión de estos acontecimientos en Corea del Norte sobre los mercados financieros sería muy limitada, dado que la mayor parte de los inversores prevén una cooperación entre China y Estados Unidos en este asunto.

P: ¿Cuáles son las perspectivas a más largo plazo sobre los principales bancos centrales? ¿Hemos llegado al punto de agotamiento de la política monetaria?

R: La Reserva Federal parece albergar una mayor confianza en la recuperación económica. Los riesgos se han tornado más equilibrados, y los mercados laborales siguen tensionándose (y afrontan dificultades para cubrir las vacantes). La Fed considera el tipo de los fondos federales su principal herramienta de política monetaria, e intentará disminuir el tamaño de su balance por valor de 4,5 billones de dólares estadounidenses, una medida que probablemente empezará a adoptar en 2018. Hacia finales de 2021, el balance de la Fed podría situarse en un rango de entre los 2,8 y los 3,4 billones de dólares, y presentaría aún abultadas posiciones en bonos de titulización hipotecaria.

El mandato de Janet Yellen como presidenta de la Fed finaliza en los primeros compases del año que viene, y mientras muchos especulan sobre sus posibles sucesores (o su reelección), nosotros vaticinamos una continuidad general de la política monetaria, sea quien sea el máximo responsable de la institución. En caso de producirse un mercado bajista, la Fed aún dispone de herramientas de política si se precisase (convencionales y no convencionales), que incluyen el recorte de los tipos a corto plazo, la utilización de la orientación futura o «forward guidance» o la ampliación del programa de expansión cuantitativa (QE). En el horizonte secular, la Fed podría sopesar otras medidas de política, como establecer objetivos flexibles respecto de los niveles de precios, con el fin de aumentar la munición disponible.

En Europa, anticipamos una continuación general de las políticas del Banco Central Europeo (BCE) en un futuro próximo, incluso después de la marcha de Mario Draghi en 2019. Cualquier modificación de la política actual revestiría un carácter gradual e incremental, pues tanto la inflación como las expectativas de inflación siguen situándose por debajo del objetivo. Aunque algunos observadores consideran que los tipos negativos están causando tanto daño como beneficio, es improbable que el BCE suba los tipos hasta mucho después de la reducción paulatina y la conclusión de su programa de QE.

En el caso de que la economía experimentase una desaceleración o la inflación no lograra repuntar, el BCE cuenta con algunas herramientas no convencionales a su disposición, si bien apreciamos un margen limitado para que se emprendan medidas adicionales de relajación monetaria. En tal situación, la responsabilidad recaería en las autoridades fiscales, en particular en aquellas cuyos países exhiben unos ingentes superávits por cuenta corriente.

De entre los principales bancos centrales, el Banco de Japón es probablemente el que se halla más cerca del agotamiento de la política monetaria. Si la coyuntura mundial sigue resultando favorable, la actual postura política podría bastar para situar la inflación en el objetivo en los dos próximos años. De no ser así, puede que la coordinación de las políticas fiscales y monetarias sea el único recurso restante.

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